CXO公司2021年业绩大比拼：药明系收入最高 和元生物最能赚钱

国内医药产业改革加速，作为“卖水人”的CXO行业也迎来了快速发展。

截至4月12日，已有13家CXO公司发布年度业绩报告。

本文选取以CXO业务为主营业务、总市值排名前12的公司进行综合分析。比如有着CXO七龙珠之称的药明生物、药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英、昭衍新药、药石科技等等。

业绩和股价：冰火两重天

业绩：高景气依旧

营收方面，9家已发布年报的CXO公司共收入635.3亿元，较上年同期增速均值为58.02%，远高于我国CXO市场规模增速。

12家头部CXO归母净利润合计168.3亿元，平均同比增长68.68%，净利润增长高于营收增长。

营收增速最快的是药明生物，高达83.35%，净利润增速达100.63%。

两家“药明”合计营收401.9亿元，净利润84.85亿元，超过其余10家的总和。

两家“药明”在业绩基数较高的情况下，仍能保持超越行业的增长速度，交出令整个行业叹服的 “成绩单”，与其实施的“跟随分子”战略密不可分。

头部企业越做越强，也似乎印证了CXO行业“强者恒强、强者愈强”的逻辑。

然而，净利润增长速度最快的却另有其人。分别是药石科技和美迪西，净利润增速达到165%及118.12%。

药石科技

主要是因2021年4月完成对联营企业浙江晖石16.5%股权的收购，浙江晖石成为控股子公司，购买日之前持有的股权37.43%按照公允价值重新计量产生的利得，预计非经常性损益对净利润的影响金额约为2.5亿元到2.6亿元，而实际扣非净利润增速只有30%-40%。

美迪西

则是体量相对较小，近两年顺着CXO行业的发展东风，加速扩张产能，业绩增长十分迅猛，连续两年净利润翻倍，今年2月更是定增21.6亿元，加码扩充产能，隐隐有成为下个临床前CXO巨头的趋势。

12家公司业绩情况（2021年年报）

股价：估值回归合理区间

2021年上半年，CXO公司股价大幅增长，大多数CXO公司估值和股价纷纷创下历史新高，12家头部CXO公司最高估值平均值高达164.7倍，其中药明生物估值最高达到324.6倍。

但自9月以来，医药股普遍表现不佳、大量创新药企破发，CXO行业也普遍迎来持续下跌，截至4月12日收盘，股价较最高点平均跌幅达到45.29%。

12家CXO公司平均估值下降至71.2倍，平均下降幅度达54.37%。由于年报业绩靓丽，估值下降最多的是药明生物，较最高点下降80.38%；目前估值最低的是泰格医药，最新的市盈率仅为30.63，较最高点下降65.78%，估值已处在历史最低水平。

12家公司二级市场表现情况（截至4月12日）

整体来看，去年上半年CXO超百倍的估值是市场过于乐观了，而经历几轮下跌后，目前CXO行业估值已回归合理区间，部分公司估值甚至处于历史最低水平。

研发投入增长40.5%

研发投入：仅一家公司同比下降

年报显示，9家已发布年报的CXO公司，研发费用共计26.08亿元，研发费用平均同比增长40.5%。

9家公司研发投入情况（2021年年报）

研发费用最高的是药明康德和药明生物。

两家合计研发投入14.4亿元，超过其余7家总和。药明康德研发人员高达28841人，包括药明生物在内的其他几家合起来都无法超过。

研发费用增长速度最快的是博腾股份。

达2.6亿元，同比增长67.15%，研发费用率达8.5%，在同行中处于领先水平。研发费用增长一方面是由于2021年研发人员增长52%，研发人员薪酬增长62%；另一方面，随着公司业务规模扩大以及制剂CDMO和基因细胞治疗CDMO逐步开展项目交付，与研发相关的原材料、耗材等费用增长了122%。

研发费用率最高的是和元生物。

达到9.26%。主要原因是公司收入规模尚小，处于发展前中期，注重新工艺、新技术的研究、开发，研发投入保持在较高水平。

研发费用唯一同比降低的是昭衍新药。

在同行都大幅增加研发投入的背景下，昭衍新药却降低研发费用，属实有点令人费解，其在年报中也未对此作出说明。

毛利率：除美迪西外均下降

毛利率反映一家公司盈利空间和综合竞争力，9家公司中毛利率最高的是和元生物。

主要是因为其处于基因治疗CRO细分领域，市场竞争较小分子化学创新药、大分子药物及原料药业务存在差异，上述市场已发展多年，相对成熟、竞争充分，毛利率也相对低。

9家公司毛利率情况（2021年年报）

2021年，9家公司中有8家毛利率均出现下滑，毛利率下降的原因一方面是汇率的影响，另一方面是受原材料价格上涨导致成本增加。

唯一没有下降，反而还增长10.39%的是美迪西，主要是因为大部分业务在国内，同时由于产能提升、经营效率提高、规模效应得以进一步显现，让其毛利率提升到同行平均水平。

“一体化”与“特色化”之争

从国际经验来看，国际CXO巨头在发展过程中积极拓展核心业务往一站式CXO服务发展，不断通过 “收购+延伸”的模式来扩大业务覆盖，从新药研发到新药上市提供一站式综合服务。

2021年，全球CXO行业的两起超百亿美元大并购，ICON以120亿美元并购PRA，赛默飞以174亿美元收购PPD，显示出CXO行业集中度不断加强已成为全球趋势。

目前，国内CXO龙头企业，如药明康德、药明生物、康龙化成、美迪西等也正在积极探索和完善一体化CXO平台。

一体化的优势在于从早期药物发现阶段开始就绑定客户，随着药物开发过程的推进提供不同阶段的服务。从药物研发、临床试验到申请上市、商业化，每一个环节都能够为公司带来收入，且随着新药研发进程的推进，服务规模和业务收入不断扩大。

药明生物从药物发现到商业化一体化平台

从需求端来看，当前创新药的研发单位转变为以初创公司、科研院所等中小型客户为主，这些中小型研发单位对研发外包的极为依赖，对一站式服务的需求较大，这也推动了CXO企业积极向一体化发展。

然而，一体化需要资本和时间的积累，如果短时间内把摊子铺得太大，管理和产能上不来，会导致业务范围优势难以转化为规模效应。

对于中小CXO公司而言，受制于资金、管理等原因，想要成为大而全的CXO企业几乎已没有机会，“特色化”发展成为其突围的方向之一。

与药明康德、康龙化成不同，昭衍新药、泰格医药等利用在细分领域的先发优势或技术优势，深挖护城河成为细分领域的龙头，扩张也主要专注于横向扩张。通过这种方式昭衍新药成为安评领域龙头，泰格医药则是临床CRO领域龙头。

其次，由于当前疾病呈现多领域、复杂度提升的态势，技术更新迭代快，一些药企会基于不同需求选择不同特色的CXO企业，像罕见病、肿瘤药物的研发，细胞、基因疗法等，拥有差异化和特色化的研发服务使得企业更容易脱颖而出。如刚刚登陆科创板的和元生物，就专注于基因治疗CDMO，其目前估值160倍，是这12家头部CXO中最高的，可见市场对其的期待。

小结

从这12家头部CXO的业绩表现来看，CXO行业持续保持高景气度，股价在经历几轮下跌后，目前估值已处在合理区间。

药明康德、药明生物凭借逐渐完善的“一体化”优势，牢牢稳固其霸主地位，其他CXO龙头通过加大研发投入，或沿着药明康德的发展路径向“一体化”纵向扩张，或深耕细分领域形成“特色化、差异化”优势。

注：原文有删减

参考资料

1．各大公司年报、半年报、季报。

2．药智网：难得一见，全球第二净利润还能翻倍？