联影医疗IPO过会 下一个千亿市值医学影像巨头即将诞生？

文丨六七

4月15日，联影医疗首发过会，保荐机构为中信证券和中金公司。

联影医疗成立于2011年，一直受到资本青睐，招股前已完成5轮融资，投资方包括中金公司、中信证券、国开证券等。其中，2017年9月获得33.33亿元A轮融资，创下中国医疗影像设备行业单笔私募融资最高记录，估值随即达到333.33亿元。2020年3月《2020胡润中国百强健康民营企业》显示，联影医疗以350亿元人民币市值上榜。

而此次行使超额配售权后，联影医疗计划发行1.15亿股，募资不少于124.8亿元，发行估值超过千亿。短短几年，估值大涨。

一旦上市成功，联影医疗将成为迈瑞医疗之外，行业内第二家千亿市值公司。

疫情刺激+政府补贴，联影医疗业绩爆发

招股书显示，截至报告期末（2021年底），联影医疗已累计向市场推出80余款产品，包括磁共振成像系统（MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）、分子影像系统（PET/CT、PET/MR）、医用直线加速器系统（RT）以及生命科学仪器。在数字化诊疗领域，基于联影云系统架构，提供联影医疗云服务，实现设备与应用云端协同及医疗资源共享，为终端客户提供综合解决方案。

虽然成立已有10余年，且产品丰富，但联影医疗一直处于亏损状态，直到2020年情况才出现转机。

2019-2021年，联影医疗营业收入分别为29.79亿元、57.61亿元及72.54亿元，收入复合增长率为56.03%，归母净利润则实现了从-7351.98万元、9.03亿元到14.17亿元的快速增长。

从以上数据可以看出，2020年堪称联影医疗发展转折点，这一年，其营收几近翻倍，归母净利润不仅实现扭亏，同比增长甚至高达1328%，十分引人注目。对于背后原因，联影医疗在招股书中也有所提及。

首先，2020年初，新冠疫情爆发，通过CT和移动DR产品进行的肺部影像检查成为新冠病毒感染早期诊断的重要方式，短时间内推动了医疗机构对CT和移动DR产品的大量配置需求，也大幅度提高了联影医疗此类产品的销售收入。

其次，2020年5月，《关于印发公共卫生防控救治能力建设方案的通知》提出，加快补齐县城医疗卫生短板和更新换代医疗装备，将CT、移动DR纳入《重大疫情救治基地应急救治物资参考储备清单》；2021年5月，国务院办公厅发布《关于推动公立医院高质量发展的意见》提出，对现有独立传染病医院进行基础设施改善和设备升级等。国家政策对于疫情防控的基础设施投入，也带动了CT和移动DR的市场需求。

在此背景下，2020年联影医疗CT系列产品销量为1277台，较2019年增长了663台，销售收入增长超过15.5亿元；2020年其MR系列产品销量较2019年增加55台，但带来的增量收入约3.2亿元。XR系列产品销量从2019年的752台增长到2020年的1669台，销售收入增长超过4.6亿元。

另外，政府补助对其净利润影响也较大。2019-2021年，联影医疗所获政府补助分别为3.06亿元、3.48亿元和4.38亿元，三年累计超10亿元。其中，由于2019年尚未实现盈利，上述政府补助未改变其盈亏性质；2020年和2021年，其利润总额分别为11.56亿元、16.98亿元，政府补助占利润总额的比例分别为30.11%及25.83%。

潜在风险来临，业绩持续性存疑

诚然，2020年新冠疫情为联影医疗带来了大额利润，但这种业绩增长具有偶发性，存在不可持续的风险。随着疫情防控常态化，新股疫苗和药物陆续上市，特别是核酸检测和抗原检测成为新冠肺炎检测的主要手段，医疗机构因疫情防控产生的CT和DR产品的购买需求将会减少。而且，由于CT和DR的使用寿命为5-10年，疫情早期购置的此类产品一定程度上满足了部分医疗机构未来几年的常规使用需求，因此，其市场总体需求相对下降，两款产品销售收入增速也将放缓甚至下滑。

除了机遇，疫情带给联影医疗的也有负面影响。如招股书所示，其2022年一季度营业收入为16.59亿元，同比增长20.04%，扣非归母净利润为2.68亿，同比增长8.46%，利润增速低于收入增速，对此，联影医疗认为，一方面是一季度管理费用及销售费用有所增长，另一方面，新冠疫情也导致了公司生产经营成本上升。而且，若今后疫情继续反弹，公司采购、生产、销售等各个环节都有可能延误甚至停滞。

除此之外，政府补贴也并非定数，未来，一旦补助政策发生变化，联影医疗经营业绩或许会受到影响。

其实，联影医疗面临的不仅是疫情红利逐渐消失，还有逐渐逼近的集采。

2016年12月，国务院印发《“十三五”深化医药卫生体制改革规划》，将完善药品和高值医用耗材集中采购制度列为重点任务，并要求开展高值医用耗材、检验检测试剂、大型医疗设备集中采购。目前，药品以及冠脉支架等高值耗材已在全国范围内组织开展集中带量采购试点，而大型医学设备尚未开展全国范围的带量采购政策。

然而，安徽省自2014年起就率先以省为单位开展大型医用设备集中采购工作，并于2021年4月发布《关于印发完善全省乙类大型医用设备集中采购工作实施方案的通知》、于2021年7月发布《关于开展2021年度全省乙类大型医用设备集中采购工作的通知》，对全省公立医疗机构乙类大型医用设备进行集中采购。如果未来更多省市甚至国家层面出台、实施上述大型医用设备的集采政策，则联影医疗可能面临较大的降价压力；如果其未能在大型医用设备集采环节中标，则可能面临区域性销售收入下滑的风险。

不过，鉴于大型医学影像设备的特殊性，其集采不会像药品、耗材般动辄过半的降幅。从安徽省大型医用设备近几年集采结果看，平均降幅在20-30%左右。

国产替代+出海，还能开拓多大市场？

多年以来，我国高端医学影像设备市场一直被GE、西门子和飞利浦等外资企业垄断，在高端PET/CT、MR和CT等产品市场，进口品牌曾占据90%以上的市场份额。近年来，在技术创新以及政策加持下，我国中低端影像设备国产替代初步实现，进口垄断格局逐渐被打破。但是，在高端产品领域尤其是核心部件上还未实现完全自主可控。

以CT市场为例，2020年64排以下CT产品国产化率已超过50%，而64排以上CT国产化率仅仅35%，剩余65%左右的市场份额依然由“GPS”占据。MR市场情况相似，2020年西门子以36.3%的市场占有率占据3.0TMR市场第一位，GE和飞利浦分别占据二、三位。联影医疗则占据第四的位置，市场份额为17.1%。

此外，联影医疗生产CT产品用的球管和高压发生器，生产XR产品用的X射线管、高压发生器和平板探测器，以及生产RT产品用的磁控管等核心部件仍以外购为主。

除了跨国巨头的地位难以轻易撼动，联影医疗还面临着国内其他同类企业的竞争，如迈瑞医疗、东软医疗、万东医疗等。内外夹击之下，如何获取更多市场份额？出海成为大多企业的选择。

目前，联影医疗高端医学影像诊断和放射治疗产品已销往美国、日本、欧洲、非洲和东南亚等国家和地区。2019-2021年，联影医疗境外销售收入分别为0.99亿元、2.4亿元和5.11亿元（按终端客户装机所在地统计），占其主营业务收入的比例分别为3.37%、4.21%和7.15%，虽然呈上涨趋势，但总体占比仍然较小。在更加多元化的海外市场上，想要直面跨国企业的强势竞争，显然并非易事。联影医疗或许要继续加强研发，并完善营销体系，以争得更大的市场份额。（新浪医药）